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從2013年涉足光伏電站投資、運(yùn)營到2014年光伏電站裝機(jī)達(dá)572兆瓦，再到今年7月光伏電站裝機(jī)突破1952兆瓦，聯(lián)合光伏旗下電站陣容正在不斷擴(kuò)大。北京商報(bào)記者發(fā)現(xiàn)，與傳統(tǒng)光伏企業(yè)不同，聯(lián)合光伏只關(guān)注光伏電站的并購和運(yùn)營，其模式為“收購——融資——再收購”的金融化循環(huán)。在光伏行業(yè)面臨產(chǎn)能過剩、國際貿(mào)易保護(hù)主義抬頭的背景下，這種光伏電站金融化模式能否成為企業(yè)效仿模板？

光伏電站輕資產(chǎn)操盤

聯(lián)合光伏一直未停下光伏電商的收購腳步。日前，聯(lián)合光伏旗下的聯(lián)合光伏（常州）宣布收購湖北晶泰光伏電力有限公司所持有的100兆瓦太陽能光伏發(fā)電站，至此聯(lián)合光伏的電站裝機(jī)容量再度獲得突破。

公開資料顯示，聯(lián)合光伏前身為金保利新能源，原本系在港上市的一家光伏電池生產(chǎn)企業(yè)，2013年通過換股吸收的形式注入了招商新能源，成為了招商局旗下的太陽能發(fā)電平臺，主業(yè)也變更為光伏電站投資、運(yùn)營。盡管起步較晚，但聯(lián)合光伏的擴(kuò)張速度讓人咋舌。今年5月11日，聯(lián)合光伏就以19億元的價(jià)格收購了國電旗下5個(gè)光伏電站項(xiàng)目，總裝機(jī)容量為210兆瓦，就此拉開大型電站收購的序幕。僅僅兩天之后，聯(lián)合光伏又宣布以88億元的價(jià)格，再一次大手筆收購海潤光伏930兆瓦的光伏電站項(xiàng)目。

截至2015年7月30日為止，聯(lián)合光伏共在中國各地收購了45座太陽能發(fā)電站，總?cè)萘?952兆瓦，其中以收購海潤光伏930兆瓦的發(fā)電站為最大宗。聯(lián)合光伏指出，未來將持續(xù)在太陽能發(fā)電站方面投資。

聯(lián)合光伏短短兩年時(shí)間迅速崛起的背后是其運(yùn)營模式的與眾不同。一位證券分析師向北京商報(bào)記者透露，雖然目前聯(lián)合光伏從事的是光伏電站并購、運(yùn)營，但其核心是金融資本運(yùn)作，依靠電站的穩(wěn)定收益、現(xiàn)金流，進(jìn)行抵押、發(fā)債融資，然后再收購電站，不斷地做大規(guī)模。

招商新能源集團(tuán)高級副總裁劉偉軍表示，按照電站的財(cái)務(wù)模型，上述模式就是一個(gè)類金融產(chǎn)品，收益非常穩(wěn)定。“我做的就是一個(gè)類金融產(chǎn)品，不是為做電站而做電站。目標(biāo)是做全球光伏電站航母，最后變成類金融產(chǎn)品，通過金融手段，使資金運(yùn)轉(zhuǎn)起來。”

電站收益率決定成敗

雖然聯(lián)合光伏采取的類金融模式在行業(yè)內(nèi)異軍突起，但是收購的電站能否保證合理收益預(yù)期，從而保證資金鏈條不斷裂正在成為最大考驗(yàn)。

“這種模式的最大風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)進(jìn)行電站收購、運(yùn)營后無法獲得再融資，如果預(yù)期收益達(dá)不到，電站就沒有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來支撐后續(xù)的資產(chǎn)證券化等融資手段，電站運(yùn)營商也就沒有資金能力進(jìn)行下一環(huán)節(jié)的再收購，導(dǎo)致這一模式在融資-再收購環(huán)節(jié)發(fā)生斷裂。”中投顧問新能源行業(yè)研究員蕭函說。

廈門大學(xué)能源經(jīng)濟(jì)研究中心主任林伯強(qiáng)也表示，目前這些企業(yè)收購光伏電站看中的是電站并網(wǎng)、合理收益預(yù)期，但現(xiàn)實(shí)中可能還有一些風(fēng)險(xiǎn)是比較突發(fā)的，比如電力市場產(chǎn)能過剩導(dǎo)致棄風(fēng)率上升，即便電站實(shí)現(xiàn)了并網(wǎng)，但是也可能存在沒有人收購的尷尬。

國家能源局日前發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，今年上半年全國累計(jì)光伏發(fā)電量190億千瓦時(shí)，棄光電量約18億千瓦時(shí)，造成經(jīng)濟(jì)損失近9億元。一位專家向北京商報(bào)記者透露，在用電量負(fù)荷下降的情況下，電的產(chǎn)能是過剩的，光伏發(fā)電與火電會發(fā)生利益沖突，而火電各省都有計(jì)劃電量，保障火力發(fā)電的小時(shí)數(shù)，而光伏發(fā)電沒有這方面要求，在競爭上網(wǎng)中往往處于不利地位，未來一段時(shí)間內(nèi)棄光率還有可能進(jìn)一步上升。

除了今年升高的棄光率外，政府補(bǔ)貼也是影響電站企業(yè)盈利預(yù)期的重要因素。中國光伏行業(yè)協(xié)會秘書長王勃華日前在2015年上半年光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展與下半年展望研討會上表示，15家光伏電站營運(yùn)商統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，總的光伏補(bǔ)貼拖欠額度已超過100億元。

一位接近聯(lián)合光伏的人士向北京商報(bào)記者透露，由于政府補(bǔ)貼發(fā)放的時(shí)效性比較差，而且補(bǔ)貼對于光伏電站盈利非常重要，補(bǔ)貼因素給企業(yè)進(jìn)一步發(fā)行可轉(zhuǎn)債增加了不少困難。北京商報(bào)記者進(jìn)一步了解到，為了最大限度地降低風(fēng)險(xiǎn)，聯(lián)合光伏在收購電站時(shí)制定了一系列考核標(biāo)準(zhǔn)，首先要求收購的太陽能電站必須已實(shí)現(xiàn)并網(wǎng)發(fā)電；其次，電站的內(nèi)部回報(bào)率(IRR)要達(dá)到9%以上，并且賣方要具備有效的購電合同及提供發(fā)電量擔(dān)保。

能否復(fù)制尚存爭議

目前我國光伏行業(yè)仍處于產(chǎn)能過剩狀態(tài)，而歐美貿(mào)易保護(hù)主義又有抬頭趨勢，在此背景下，聯(lián)合光伏這種新穎的模式被各方寄予厚望。

英利集團(tuán)宣傳部負(fù)責(zé)人王志新坦言，目前光伏企業(yè)非常歡迎這種類金融模式，雖然采用的是資本運(yùn)作的手段，但是最后購買的是實(shí)實(shí)在在的光伏電站，對電站有需求的話，就會吸引企業(yè)去建造，帶動(dòng)相關(guān)光伏組件等上中游產(chǎn)業(yè)，對于光伏生產(chǎn)企業(yè)來說無疑是利好。

但另有一位國內(nèi)光伏企業(yè)負(fù)責(zé)人向北京商報(bào)記者坦言，目前聯(lián)合光伏的模式并不具有可推廣性，資金成最大制約。“這幾年雖然在政策的鼓勵(lì)下光伏企業(yè)狀況有所好轉(zhuǎn)，但是不少光伏企業(yè)負(fù)債率都很高，不可能有這么多資金來收購電站?？傮w來看，這種模式比較適合具有一定豐富資金實(shí)力和強(qiáng)大融資能力的大型公司。”該人士稱。蕭函也進(jìn)而認(rèn)為，其他企業(yè)要復(fù)制這一模式，自身應(yīng)滿足較高的條件，即有獲得優(yōu)良項(xiàng)目的能力以及在銀行和資本市場吸金的能力。

“除了資金因素外，優(yōu)質(zhì)的光伏電站項(xiàng)目也是制約這種模式的一個(gè)因素。如果光伏電站已經(jīng)并網(wǎng)，并且有一個(gè)比較好的收益，企業(yè)為什么愿意把電站賣給你，除非資金周轉(zhuǎn)比較困難。如果更多的企業(yè)采取這種模式，優(yōu)質(zhì)光伏電站肯定是競爭主要對象，可能會進(jìn)一步成為稀缺資源，導(dǎo)致收購成本上升，盈利預(yù)期下降。”林伯強(qiáng)說。

而在聯(lián)合光伏相關(guān)負(fù)責(zé)人看來，優(yōu)質(zhì)電站項(xiàng)目恰恰是國內(nèi)極度缺少的。“考慮到風(fēng)險(xiǎn)問題，聯(lián)合光伏收購的標(biāo)的主要是央企的光伏電站。公司計(jì)劃每年收購2-3GW電站，中國的電站質(zhì)量合格率其實(shí)只有70%左右，挑選好的電站不是很容易。”