近日，長安汽車在投資者互動平臺上表示，阿維塔科技獨立發(fā)展，高度市場化運作，并深度整合戰(zhàn)略合作伙伴資源，未來有獨立上市計劃；無獨有偶，贛鋒鋰業(yè)也在前不久發(fā)布多份公告，稱董事會同意公司啟動贛鋒鋰電在深交所分拆上市的論證工作，授權(quán)公司及贛鋒鋰電管理層適時推進(jìn)贛鋒鋰電分拆上市工作。事實上，意圖分拆上市的遠(yuǎn)不止這兩家企業(yè)。據(jù)不完全統(tǒng)計，從整車企業(yè)到零部件企業(yè)，有十多家企業(yè)已經(jīng)傳出了分拆上市的消息，這條賽道頓時變得熱鬧起來。“上市融資或分拆上市，除了能籌集到所需的資金外，還能最大程度地體現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部不同資產(chǎn)的價值，因此對于企業(yè)而言是極具吸引力和誘惑力的。”國泰君安汽車行業(yè)分析師張欣在接受《中國汽車報》記者采訪時表示，但從實操情況看，分拆上市并不是資本市場的主流運作模式，汽車企業(yè)要提前有所準(zhǔn)備和思考，不能沖動行事。
新能源子公司紛紛獨立謀上市
分拆上市似乎成為汽車行業(yè)的新潮流，最先行動的是各家車企的新能源汽車子公司，而跑在最前面的是廣汽埃安。前身為廣汽新能源的埃安，于2017年7月分拆于廣汽集團(tuán)新能源汽車業(yè)務(wù)，成為廣汽新能源有限公司；2020年更名為廣汽埃安新能源汽車有限公司，作為廣汽新能源汽車獨立品牌運營；2021年8月31日，廣汽集團(tuán)發(fā)布公告稱擬推進(jìn)廣汽埃安的混合所有制改革，對其增資擴(kuò)股并引入戰(zhàn)略投資者；同年11月29日，廣汽集團(tuán)及廣汽乘用車以合計109.64億元的現(xiàn)金及實物資產(chǎn)向廣汽埃安增資；今年3月，埃安推進(jìn)了員工持股以及引入戰(zhàn)投，拿出了6.55％的股份融資25.66億元，近800名員工獲得公司股份。同時引進(jìn)了南方電網(wǎng)、中國誠通、廣州產(chǎn)投三家國家隊機(jī)構(gòu)；9月6日，廣汽埃安正式更名為“廣汽埃安新能源汽車股份有限公司”，這意味著，它距IPO僅有一步之遙；10月20日，廣汽埃安完成A輪融資，53名戰(zhàn)略投資者入股，融資總額182.94億元，成為當(dāng)前新能源整車行業(yè)最大單筆私募融資。廣汽埃安方面表示，爭取明年實現(xiàn)IPO，如若條件允許，將考慮在科創(chuàng)板上市。
同樣奔走在上市路上的還有吉利的極氪以及腳步較慢、僅表達(dá)獨立上市意愿的長安阿維塔和東風(fēng)嵐圖。10月31日，吉利汽車發(fā)布公告稱，已向香港聯(lián)交所提交分拆極氪并將其獨立上市的議案，聯(lián)交所已確認(rèn)上市公司可以進(jìn)行分拆。雖然極氪獨立上市還有很長的路要走，但已經(jīng)邁出了第一步；10月17日，嵐圖汽車宣布完成A輪引戰(zhàn)，此次共計出讓股份15.41％，融資45.5億元，其中東風(fēng)集團(tuán)跟投9億元，投后市場估值約295億元。嵐圖方面表示，未來還將視具體情況啟動后續(xù)融資，同時綜合市場及監(jiān)管政策情況，考慮IPO上市計劃，但具體上市時間和地點還未有定奪。
為融資 更為混改
車企之所以選擇將新能源汽車公司分拆后獨立上市，最主要的原因自然是為了獲得更多的資金支持，尤其是在新能源汽車市場正處于快速增長的當(dāng)下。據(jù)全國乘用車市場信息聯(lián)席會預(yù)估，11月新能源乘用車廠家批發(fā)銷量有望達(dá)到73.2萬輛，環(huán)比增長約8％，同比增長約71％，市場增長動力強(qiáng)勁。全聯(lián)車商投資管理（北京）有限公司總裁曹鶴在接受《中國汽車報》記者采訪時直言，隨著政策的支持，新能源汽車市場已經(jīng)打開，相關(guān)的新能源車企都擁有一定的實力與基礎(chǔ)，逐漸都得到了資本的認(rèn)可，在此時進(jìn)行分拆上市也是大勢所趨。
新能源汽車子公司獨立之后也能大大減輕母公司的資金壓力。“盡管不少人認(rèn)為，這些傳統(tǒng)車企的新能源汽車子公司能夠靠著大樹‘乘涼’，但事實并非如此。”一位不愿具名的業(yè)內(nèi)專家告訴記者，目前汽車行業(yè)里大型傳統(tǒng)車企基本上都已經(jīng)上市，例如上汽、東風(fēng)和長安等，出于業(yè)績的考慮，很難給這些子公司輸送太多的資金，讓其獨自開展融資，就可以大大減輕自身面臨的資金投入壓力。
另外則是探索國企混改之路。“從操作性上來看，如果國有汽車企業(yè)進(jìn)行主體層面的混改，難度較大，涉及的方方面面也比較多，因此選擇新能源汽車這樣一個增量部分，相對更便于操作。另一方面，新能源汽車產(chǎn)品與傳統(tǒng)燃油汽車不同，需要離消費市場更近，對市場的反應(yīng)速度更快，因此也需要一個與之相匹配的更加靈活和市場化的體制機(jī)制，混改也是新能源汽車企業(yè)發(fā)展的必然需求。”國務(wù)院發(fā)展研究中心市場經(jīng)濟(jì)研究所副所長王青指出，由于新能源汽車企業(yè)的發(fā)展還處于探索期，無先例可循，急需產(chǎn)品和商業(yè)模式的創(chuàng)新，因此比傳統(tǒng)燃油車更需要“新鮮血液”的加入，例如互聯(lián)網(wǎng)公司和科技公司等，也因此，對新能源車企開展混改更具必要性。
零部件板塊也來“湊熱鬧”
除了新能源汽車子公司外，另一類積極謀求分拆上市的則是車企旗下的零部件板塊，例如比亞迪半導(dǎo)體、長城的蜂巢能源和上汽的捷氫科技，以及零部件企業(yè)，例如贛鋒鋰業(yè)和濰柴動力等。
距離IPO最近的要算是長城的蜂巢能源了。12月1日，上海證券交易所披露，蜂巢能源科技股份有限公司科創(chuàng)板IPO已獲得受理。這家公司脫胎自長城汽車內(nèi)部。2012年，長城汽車內(nèi)部成立動力電池項目組，開展動力電池電芯、模組、Pack、BMS等相關(guān)核心技術(shù)的預(yù)研工作，這一項目組正是蜂巢能源的前身。到了2016年，項目組的重要性進(jìn)一步提升，升格成了事業(yè)部。2018年2月，蜂巢能源公司成立，注資13億元，長城汽車擁有100％股權(quán)。8個月后，長城汽車將蜂巢能源100％股權(quán)轉(zhuǎn)讓給長城控股全資子公司保定瑞茂，長城汽車與蜂巢能源成為兄弟公司。12月，長城汽車又宣布將123項動力電池相關(guān)專利及非專利技術(shù)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給蜂巢能源保定分公司。
有兩家則處于IPO暫停的階段。其一是前身為比亞迪微電子的比亞迪半導(dǎo)體。11月15日，比亞迪宣布，終止旗下比亞迪半導(dǎo)體分拆至深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市。招股書顯示，比亞迪半導(dǎo)體成立于2004年10月，于2020年更名。同年12月30日，比亞迪董事會同意比亞迪半導(dǎo)體分拆上市，并授權(quán)公司及比亞迪半導(dǎo)體管理層啟動分拆比亞迪半導(dǎo)體上市的前期籌備工作。2021年6月，比亞迪半導(dǎo)體創(chuàng)業(yè)板IPO申請獲深交所受理，今年1月27日，獲創(chuàng)業(yè)板上市委審核通過，曾被視為“車芯第一股”。另一家則是上汽的捷氫科技。據(jù)悉，該公司成立于2018年6月，今年6月向科創(chuàng)板提交了上市申請，但9月30日后，包括捷氫科技在內(nèi)的3家氫能相關(guān)企業(yè)（另外兩家是國富氫能、治臻股份）科創(chuàng)板IPO均處中止?fàn)顟B(tài)。公開信息顯示，原因皆是發(fā)行上市申請文件中記載的財務(wù)資料已過有效期，需補(bǔ)充提交。
整車企業(yè)分拆上市熱火朝天，零部件企業(yè)同樣不甘落后。11月23日晚間，贛鋒鋰業(yè)連發(fā)多份公告，董事會同意公司啟動贛鋒鋰電在深交所分拆上市的論證工作，授權(quán)公司及贛鋒鋰電管理層適時推進(jìn)贛鋒鋰電分拆上市工作。據(jù)悉，作為贛鋒鋰業(yè)的電池業(yè)務(wù)主體，贛鋒鋰電成立于2011年，從2016年開始，贛鋒鋰電就開始了鋰電池、動力電池、儲能電池的研發(fā)生產(chǎn)活動；同一天，濰柴動力發(fā)布公告稱，擬分拆子公司濰柴雷沃智慧農(nóng)業(yè)科技股份有限公司（以下簡稱“濰柴雷沃”）至創(chuàng)業(yè)板上市。今年8月30日剛更名的濰柴雷沃，前身是濰柴雷沃重工股份有限公司，主要從事農(nóng)業(yè)裝備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，并致力于為客戶提供智慧農(nóng)業(yè)全程解決方案。
有媒體指出，動力電池領(lǐng)域已經(jīng)成為分拆上市的重要領(lǐng)域。據(jù)不完全統(tǒng)計，分拆上市新規(guī)（即2019年12月，證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于上市公司子公司境內(nèi)上市試點的若干規(guī)定》）落地以來，已有15家上市公司公告擬分拆電池新能源領(lǐng)域相關(guān)業(yè)務(wù)上市。其中瑞泰新材、銅冠銅箔、廈鎢新能、天能股份4家公司已成功分拆上市，2家終止或延遲分拆上市，另有9家正在推進(jìn)相關(guān)分拆工作。
分拆上市的誘惑
其實不光是汽車領(lǐng)域，近段時間以來，A股市場已經(jīng)掀起了分拆上市的熱潮。據(jù)不完全統(tǒng)計，截至10月底，共有100余家A股上市公司有意分拆子公司上市，今年以來已有8家上市公司子公司在A股成功上市，另有2家處于發(fā)行階段，還有3家已提交證監(jiān)會注冊。從行業(yè)分布來看，分拆上市的子公司多聚焦于新能源、計算機(jī)、半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、機(jī)械設(shè)備等新興經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，主營業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力較強(qiáng)，這與“A拆A”目前多至科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板上市相呼應(yīng)。
為何會出現(xiàn)這種現(xiàn)象？張欣告訴記者，對于企業(yè)而言，不同的資產(chǎn)在資本市場的估值應(yīng)該是有所不同的，如果將所有資產(chǎn)放在一個市場上市，很有可能出現(xiàn)其中某些／某類資產(chǎn)被低估的情形。特別是汽車制造業(yè)，作為一個資金密集、技術(shù)密集的行業(yè)，資金是決定企業(yè)經(jīng)營成敗的關(guān)鍵因素。因此，相比債券融資需要償還而言，上市融資或分拆上市，除了能籌集到所需的資金外，還能最大程度地體現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部不同資產(chǎn)的價值，因此在企業(yè)眼中極具吸引力和誘惑力。
中金公司策略團(tuán)隊則認(rèn)為，一方面，從上市前后時間線來區(qū)分，分拆上市有可能在前序、后續(xù)等多個環(huán)節(jié)幫助子公司融資，包括提升一級市場關(guān)注度、引入戰(zhàn)略投資者、打通后續(xù)再融資渠道等；另一方面，從經(jīng)營的角度來看，業(yè)務(wù)的分拆有助于幫助公司聚焦主業(yè)，同時分拆后子公司經(jīng)營的獨立性能夠獲得保障，可以優(yōu)化激勵機(jī)制。此外，分拆上市還可能改善母公司財務(wù)情況，幫助子公司價值發(fā)現(xiàn)。若分拆子公司到港股和海外上市，還可以增加公司主體在海外的知名度。
曹鶴指出了大量企業(yè)謀求分拆上市的另一個重要原因——相關(guān)政策的支持。據(jù)悉，2019年12月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于上市公司子公司境內(nèi)上市試點的若干規(guī)定》，為分拆上市制定了規(guī)則。今年1月，中國證監(jiān)會公布《上市公司拆分規(guī)則》，進(jìn)一步明確了拆分條件和監(jiān)管要求，這些均為車企子公司分拆上市提供了信心。
切莫指望“一拆就靈”
不過，即便是在相關(guān)政策的支持下，車企想要實現(xiàn)分拆上市也并不是一件容易的事。
有統(tǒng)計稱，在2001～2018年間，分拆上市的企業(yè)不足30家，最近幾年才進(jìn)入爆發(fā)期。以港股分拆上市為例，近5年成功分拆64家，盡管數(shù)量不少，但其實這5年分拆成功的企業(yè)數(shù)量分別為8家、19家、16家、15家及6家，從數(shù)量波動上可以看出，在2019年達(dá)到分拆上市鼎盛時期后，就呈現(xiàn)出逐年下滑的態(tài)勢。今年的前8個月時間里，更是只有6家成功分拆上市，同比上一年下滑高達(dá)50％。有推測稱，按照這樣的趨勢，2022年全年分拆上市成功的企業(yè)能否突破10家都有待商榷。證監(jiān)會也明確表示，將加強(qiáng)對分拆行為的全流程監(jiān)管，嚴(yán)厲打擊“忽悠式”分拆、虛假分拆、炒作分拆概念等市場亂象以及內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為。
“相比境外資本市場，內(nèi)地A股市場由于監(jiān)管層對于‘同業(yè)競爭’是作為嚴(yán)禁項對待的（比如新能源轎車與傳統(tǒng)汽柴油轎車就是一個競爭關(guān)系），且對于關(guān)聯(lián)交易極為關(guān)注，因此在內(nèi)地市場實現(xiàn)分拆上市的案例較之境外市場要少很多。”張欣指出，從實操情況看，分拆上市并不是資本市場的主流運作模式，而采取“A拆港”或“港拆A”模式的企業(yè)，往往面臨著遵循兩套不太相同的監(jiān)管制度和兩個市場的投資者而導(dǎo)致的各種問題，增加了溝通成本，且港股市場再融資能力較A股市場更弱一些，因此企業(yè)要提前有所準(zhǔn)備和思考，不能沖動行事。
中金公司策略分析師何璐則認(rèn)為，與投資者普遍認(rèn)知有所差異的是，從當(dāng)前的案例來看，母公司和子公司在分拆后3個月內(nèi)的估值漲跌幅并沒有明顯的方向性，但兩者的變動方向多為同向。另一個看似反常識的現(xiàn)象是，子公司首發(fā)的市盈率也并沒有顯著的高于母公司。因此通過分拆上市提升估值的作用可能較為有限。
謹(jǐn)防空心化 避免讓競爭對手受益
對于想要分拆上市的企業(yè)，何璐提醒，分拆上市意味著母公司將不再直接控制這一部分的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，因此對于投資者和監(jiān)管來說需要格外注意母公司業(yè)務(wù)的“空心化”。同時，由于分拆后母公司仍然對子公司有控制權(quán)，因此母子公司之間的經(jīng)營能否完全獨立也是監(jiān)管核查的重點，投資者也需要仔細(xì)辨別。
張欣提出了三點建議，首先，如果想進(jìn)行分拆上市，相關(guān)的資產(chǎn)應(yīng)該能獨立運作／運營；其次，關(guān)聯(lián)交易方面應(yīng)該體現(xiàn)遵循市場化的原則，不得出現(xiàn)“利益輸送”或損害原有企業(yè)利益的情形；第三，若要做大相關(guān)業(yè)務(wù)，僅依靠原有企業(yè)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，還應(yīng)得到全市場的認(rèn)同／認(rèn)可，這就需要被分拆的業(yè)務(wù)真正做到獨立、公正、平等對待各市場主體。“其實整車制造企業(yè)的實質(zhì)是組裝型企業(yè)，所能掌握的核心技術(shù)存在同質(zhì)化趨勢。如果某車企擁有某項關(guān)鍵零部件或核心部件的制造能力，分拆上市后其又?jǐn)U大了銷售范圍，則可能導(dǎo)致競爭對手受益。但如果不擴(kuò)大銷售范圍，則又面臨因市場無法擴(kuò)大而失去分拆上市的意義，這些都是企業(yè)需要考慮的。”張欣說。當(dāng)然，他也強(qiáng)調(diào)，對于具體企業(yè)還需具體分析。
“能否成功上市，關(guān)鍵因素在于產(chǎn)業(yè)本身和資本市場。”在曹鶴看來，鑒于電動汽車市場賽道正在變得越來越擁擠，因此分拆上市顯然是誰跑得更快，成功的概率就越大。就目前的情況來看，埃安和極氪的希望比較大。“從明年下半年開始到后年，氫能有望成為資本市場的新熱點，到時候，氫能產(chǎn)業(yè)的幾家企業(yè)也將有望實現(xiàn)分拆上市。”曹鶴如是說。
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