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2023 年 7 月 25 日晚，寧德時(shí)代公布 2023 年上半年業(yè)績(jī)。

二季度收入 1002 億，同比增長(zhǎng) 56%；歸母利潤(rùn) 109 億，同比增 63%。收入表現(xiàn)超預(yù)期，但利潤(rùn)表現(xiàn)預(yù)期之內(nèi)。而這組數(shù)據(jù)背后是穩(wěn)如泰山的寧王：

1）產(chǎn)能過(guò)剩？保毛利為主。上半年寧王電池業(yè)務(wù)產(chǎn)能利用率只要 60%，疊加庫(kù)存已經(jīng)減到高峰時(shí)候的 60%，而毛利率反而穩(wěn)中有升，到了 22%。寧王作為行業(yè)老大，在產(chǎn)能過(guò)剩之際，沒(méi)有像下游龍頭特斯拉一樣，降價(jià)主動(dòng)引戰(zhàn)去淘汰對(duì)手的打法。

2）產(chǎn)品還在泄通脹中，二季度電池出貨量 95Gwh，環(huán)比增長(zhǎng) 25%，但當(dāng)期收入環(huán)比不到 13%；

3）增量靠儲(chǔ)能 + 海外：由于守毛利的打法，寧王收入增量的支撐主要靠?jī)?chǔ)能的持續(xù)放量 + 迅猛的海外拓展，但這兩個(gè)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的規(guī)模效應(yīng)相對(duì)電池稍差一些，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿釋放遇阻，二季度銷(xiāo)售和管理費(fèi)用超收入增速過(guò)于明顯。

4）實(shí)際利潤(rùn)沒(méi)有歸母利潤(rùn)體現(xiàn)的好：因剔財(cái)務(wù)性收益的主營(yíng)核心經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是 90 億，利潤(rùn)率只有 9%，相比一季度進(jìn)一步下滑。

從分項(xiàng)來(lái)看，主要是因管理費(fèi)用（同比 70%+）和銷(xiāo)售費(fèi)用增長(zhǎng)（90%+）都比較迅猛。而資產(chǎn)減值問(wèn)題從二季度的情況來(lái)看不需要特別擔(dān)憂(yōu)。

寧王業(yè)績(jī)不錯(cuò)，但股價(jià)不漲。而二季度業(yè)績(jī)的特征寧王最大的特征依然是有 “泰山壓頂而我從容應(yīng)對(duì)” 的龍頭老大的穩(wěn)重感。

收入端超預(yù)期、利潤(rùn)符合預(yù)期，自身去庫(kù)存可能告一段落，這些因素都利于寧王股價(jià)短期修復(fù)一下。但此次財(cái)報(bào)背后反應(yīng)的寧王所在行業(yè)基本面并無(wú)本質(zhì)改善。這個(gè)基本面就是：

1）混動(dòng)車(chē)交付占比提升導(dǎo)致新能源銷(xiāo)量增速>動(dòng)力電池出貨增速，而之前行業(yè)產(chǎn)能投入激進(jìn)，動(dòng)力電池出貨增速>動(dòng)力電池收入增速，行業(yè)處于整體性泄通脹之中；

2）寧王通過(guò)儲(chǔ)能補(bǔ)位 + 海外開(kāi)拓穩(wěn)住了電池出貨和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但儲(chǔ)能壁壘可能還弱于動(dòng)力電池 + 海外市場(chǎng)的長(zhǎng)期穩(wěn)定性可能不如國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，這些都是估值展望上的折扣；

3）作為電池上的龍頭老大，寧王選擇了與特斯拉完全不同的打法：主動(dòng)去庫(kù)存 + 降低產(chǎn)能利用率，來(lái)保住毛利率，而不是開(kāi)足產(chǎn)能去打擊行業(yè)競(jìng)對(duì)。這樣的結(jié)果是保住了毛利率，但成長(zhǎng)性的邏輯上就會(huì)偏弱一些。

4）匯總在一起，寧王自身 Alpha 能力變?nèi)?，股價(jià)更多是跟隨鋰電泄通脹鏈條，鋰礦價(jià)格不斷下行，寧王雖然相對(duì)低估，但估值擴(kuò)張沒(méi)有催化。

對(duì)應(yīng)的總體業(yè)績(jī)路徑是，在行業(yè)去庫(kù)存過(guò)程中，寧王保住了毛利，但市占率邏輯導(dǎo)致它的成長(zhǎng)性受到一定影響，主營(yíng)的利潤(rùn)率由于第二曲線(xiàn)儲(chǔ)能 + 海外市場(chǎng)的開(kāi)拓需要更多的銷(xiāo)售和運(yùn)營(yíng)投入，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿無(wú)法順利釋放。

這在股價(jià)上的映射很可能就是，寧王當(dāng)期業(yè)績(jī)不錯(cuò)，尤其是主動(dòng)去庫(kù)存接近尾聲，可能對(duì)基本面有一定提振，股價(jià)短期修復(fù)。但鋰電只要在泄通脹過(guò)程中，寧王就只能靠業(yè)績(jī)交付來(lái)穩(wěn)住股價(jià)，而無(wú)法實(shí)現(xiàn)估值擴(kuò)張，向上彈性有限。

寧王還是寧王，但投資角度現(xiàn)在已變平庸了。

原標(biāo)題：寧王：穩(wěn)是夠穩(wěn)，只是變 “平庸” 了