編者按:信義光能電站業(yè)務同公司光伏玻璃業(yè)務具備協同效應,可通過“玻璃換組件”的模式來加速其光伏玻璃的回款。信義能源的電站凈利率水平能夠代表信義光能的電站業(yè)務的凈利率水平,而信義能源2018年的凈利率為61.45%,顯著高于同行,具備卓越的盈利能力。
光伏玻璃,電站運營業(yè)務貢獻主要收入,EPC業(yè)務錦上添花
信義光能的主營業(yè)務為光伏玻璃,光伏電站運營以及EPC服務,公司2018年實現營收為76.71億港元,從收入結構上看,光伏玻璃業(yè)務是公司最重要的收入來源,2018年收入55.62億港元,占比為72.5%;光伏電站運營業(yè)務2018年收入19.20億港元,占比為25.03%;EPC業(yè)務2017年基數較高,但為特例,2018年收入回歸到正常水平,占比為2.46%。從毛利水平看,光伏玻璃業(yè)務2018年毛利為14.56億港元,電站業(yè)務毛利為14.41億元,二者毛利貢獻相當。
光伏玻璃龍頭產能規(guī)模具備顯著優(yōu)勢,市占率有望進一步提升
2017年光伏玻璃的中國企業(yè)收入占比為83.48%,光伏玻璃行業(yè)由中國企業(yè)所主導,信義光能的光伏玻璃市占率約為32%,是全球最大的光伏玻璃制造商。公司在天津有500t/D產能,在蕪湖有5400t/d產能,在馬來西亞有1900t/d的產能,共計7800t/D產能,產能分布具備區(qū)位優(yōu)勢,覆蓋了全球主要組件廠。公司計劃2020年在廣西北海繼續(xù)擴產2000t/D的產能,在蕪湖擴產2000t/D的產能,擴產節(jié)奏遠快于同行,未來光伏玻璃的市占率將持續(xù)提升。
光伏玻璃制造具備全方位的優(yōu)勢
公司原材料采購具備規(guī)模優(yōu)勢,同時新產能位于廣西北海,廣西北海有豐富的低鐵砂資源,公司的原料供應有安全保障;燃料方面,公司是采用管道直供氣,省去中間環(huán)節(jié),這使得公司的天然氣成本要低于行業(yè)平均水平。
光伏玻璃窯爐技術領先,在產窯爐日熔量顯著高于行業(yè)平均水平,是業(yè)內首家商業(yè)化運行1000T/D的光伏玻璃企業(yè),光伏玻璃的良品率也顯著高于78%的行業(yè)平均良品率水平。公司具備自主建設和改造生產線的能力,生產環(huán)節(jié)的自動化水平領先于行業(yè)。公司在各個環(huán)節(jié)的優(yōu)勢累積,使得公司光伏玻璃的毛利率水平要顯著高于行業(yè)第二梯隊。
電站運營業(yè)務盈利能力卓越,信義能源拆分迎來新發(fā)展契機
信義光能電站業(yè)務同公司光伏玻璃業(yè)務具備協同效應,可通過“玻璃換組件”的模式來加速其光伏玻璃的回款。信義光能2018年的銀行借款利率為3.85%,要低于國內5年期貸款基準利率,而國內企業(yè)特別是民營企業(yè)的借貸成本通常要在基準利率上上浮,信義光能開發(fā)電站具備融資成本的優(yōu)勢。
信義光能存量電站自有資金比例高,抵抗補貼拖欠風險能力強。信義光能雖然未在年報直接披露其電站業(yè)務的凈利率,但根據信義能源分拆資料,信義光能電站業(yè)務毛利率和信義能源的毛利率近三年基本處于同一水平,因此認為,信義能源的電站凈利率水平能夠代表信義光能的電站業(yè)務的凈利率水平,而信義能源2018年的凈利率為61.45%,顯著高于同行,具備卓越的盈利能力。
盈利預測及投資建議:
我們預計2019-2021年公司對應歸母凈利潤分別為26.45,32.55,41.20億港元,對應EPS分別為0.33、0.40、0.51港元,對于公司首次覆蓋,給予“買入”評級,考慮到公司在光伏玻璃的行業(yè)龍頭地位及未來業(yè)務的高增長性,給予目標價4.95港元,對應19年PE為15倍。
原標題:天風證券:光伏玻璃引領行業(yè),電站業(yè)務盈利卓越