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我們認(rèn)為疫情影響光伏需求在1H20出現(xiàn)波折，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格再次快速下探（7.4%至34%），加速光伏平價(jià)進(jìn)程。伴隨國內(nèi)裝機(jī)帶動(dòng)需求環(huán)比回暖，我們看好光伏各子板塊下半年機(jī)會(huì)：玻璃/膠膜/硅料 > 逆變器/EPC > 電池/組件 > 硅片。
最差時(shí)點(diǎn)已過，需求環(huán)比進(jìn)入復(fù)蘇軌道
最差時(shí)點(diǎn)已過，需求U型反彈
我們預(yù)計(jì)2Q20全球需求將較1Q20環(huán)比略為回升，而3Q20全球需求有望達(dá)到33吉瓦，環(huán)比增長(zhǎng)26%，4Q20 則有望進(jìn)一步出現(xiàn)搶裝達(dá)46吉瓦，環(huán)比增長(zhǎng)39%。主要基于：（1）國內(nèi)新增裝機(jī)的顧慮在電網(wǎng)消納空間打開后解除；（2）海外逐步復(fù)工復(fù)產(chǎn)后遞延需求逐步釋放。
圖表: 全球光伏需求季度判斷與預(yù)測(cè)
國內(nèi)：電網(wǎng)打開消納空間，西邊不亮東邊亮
電網(wǎng)消納空間總量明顯提升，預(yù)計(jì)2020年國內(nèi)需求增速高達(dá)65%。不同于2019年，電網(wǎng)公司已于5月末公示全年光伏、風(fēng)電分別新增并網(wǎng)消納容量48.5吉瓦和36.7吉瓦。光伏的新增消納空間較2019年實(shí)際裝機(jī)提升62%，僅次于2017年的53.4吉瓦，我們認(rèn)為這一消納承諾有望支撐今年新增裝機(jī)達(dá)到歷史第二高。
消納空間承諾公示，降低項(xiàng)目申報(bào)不確定性。2019年受到電網(wǎng)消納意見不明確影響，競(jìng)價(jià)項(xiàng)目補(bǔ)貼額度最終未能完全分配，裝機(jī)節(jié)奏上也出現(xiàn)了在12月集中并網(wǎng)的不平衡結(jié)構(gòu)。2020年在能源局、發(fā)改委年初政策推動(dòng)下，電網(wǎng)給出了新增光伏項(xiàng)目消納空間明確承諾，我們認(rèn)為可以減輕新競(jìng)價(jià)、平價(jià)項(xiàng)目申報(bào)的顧慮，吸引更多項(xiàng)目參與競(jìng)價(jià)，并在6月末名單公示后有序并網(wǎng)。
參與2019競(jìng)價(jià)省份獲得15吉瓦新增空間，另有8個(gè)去年未競(jìng)價(jià)省區(qū)獲得10吉瓦容量，政策鼓勵(lì)意味明確。我們匯總各省電網(wǎng)新增消納空間，除山西、貴州、寧夏三省區(qū)外，其余省區(qū)消納空間均較2019年競(jìng)價(jià)項(xiàng)目容量增長(zhǎng)，合計(jì)獲得15吉瓦新增空間。而青海、黑龍江等8省區(qū)在2019年受到棄光率等因素影響并無競(jìng)價(jià)項(xiàng)目，在2020年考慮到2019的改善以及對(duì)于1Q20消納考核的放寬背景下，獲得10吉瓦新增消納空間。我們認(rèn)為這些省區(qū)往往具備較高的利用小時(shí)條件，在組件價(jià)格持續(xù)下降背景下具備較強(qiáng)的競(jìng)價(jià)競(jìng)爭(zhēng)能力，獲得消納空間后有望支撐今年國內(nèi)裝機(jī)需求。
圖表: 國內(nèi)光伏歷年新增裝機(jī)與2020新增消納空間
2019遞延競(jìng)價(jià)、平價(jià)項(xiàng)目按綜合69%落地比例，預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)14.04吉瓦裝機(jī)。針對(duì)2019年遞延的競(jìng)價(jià)、平價(jià)、特高壓等項(xiàng)目，我們測(cè)算：
● 競(jìng)價(jià)項(xiàng)目在電價(jià)退坡前有望100%完成并網(wǎng)，而平價(jià)項(xiàng)目由于其靈活性，可能保持約40%的落地比例，綜合來看合計(jì)20.25吉瓦的遞延項(xiàng)目有望貢獻(xiàn)14.04吉瓦新增裝機(jī)；
● 特高壓示范及領(lǐng)跑者獎(jiǎng)勵(lì)合計(jì)7.2吉瓦項(xiàng)目有望按照政策規(guī)劃在年內(nèi)完成并網(wǎng)。
2020新增項(xiàng)目貢獻(xiàn)24.3吉瓦，競(jìng)價(jià)項(xiàng)目有望成為主力。基于競(jìng)價(jià)補(bǔ)貼額度以及各省項(xiàng)目空間，我們預(yù)計(jì)2020年新增的平價(jià)、競(jìng)價(jià)項(xiàng)目在30和25吉瓦水平，參考2019年的落地比例推算，我們預(yù)計(jì)競(jìng)價(jià)平價(jià)貢獻(xiàn)19.5吉瓦。
圖表: 考慮2019結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目后的國內(nèi)裝機(jī)來源預(yù)測(cè)
各省競(jìng)價(jià)項(xiàng)目陸續(xù)出爐，政策出臺(tái)早，項(xiàng)目準(zhǔn)備更充分
截止5月底，已有22個(gè)省區(qū)發(fā)布了2020年的競(jìng)價(jià)、平價(jià)項(xiàng)目方案，其中11.5GW競(jìng)價(jià)項(xiàng)目以及9.5吉瓦平價(jià)項(xiàng)目已明確劃定，占2020年預(yù)期新增競(jìng)價(jià)、平價(jià)項(xiàng)目的52%和61%。伴隨后續(xù)其他省份陸續(xù)發(fā)布政策，以及前期省區(qū)競(jìng)價(jià)項(xiàng)目申報(bào)推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)今年新增的競(jìng)價(jià)、平價(jià)項(xiàng)目仍將達(dá)到22吉瓦和15.5吉瓦。
企業(yè)集團(tuán)投資計(jì)劃陸續(xù)發(fā)布，新基建支撐光伏需求
在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)刺激政策支持下，地方政府積極尋找具有社會(huì)和經(jīng)濟(jì)綜合價(jià)值的項(xiàng)目引進(jìn)投資。光伏電站作為環(huán)境友好且收益率可觀的投資選擇，我們認(rèn)為已經(jīng)成為企業(yè)和政府的優(yōu)先選擇。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，我們發(fā)現(xiàn)近幾個(gè)月僅企業(yè)集團(tuán)和地方政府簽署的協(xié)議中明確的光伏新增裝機(jī)規(guī)模就達(dá)到19.7吉瓦，其中約2.8吉瓦確定在2020年投產(chǎn)，相當(dāng)于所在省份約16%的新增消納空間。同時(shí)鎖定了6.1吉瓦的2021年投產(chǎn)計(jì)劃，為穩(wěn)定后續(xù)行業(yè)需求做足準(zhǔn)備。
海外：發(fā)達(dá)市場(chǎng)復(fù)產(chǎn)復(fù)工如期推進(jìn)，新興市場(chǎng)疫情仍在發(fā)展
考慮2季度是海外市場(chǎng)受疫情影響最為嚴(yán)重的階段，但同時(shí)海外產(chǎn)能運(yùn)轉(zhuǎn)或受到?jīng)_擊，提供額外的國內(nèi)企業(yè)組件出口空間。4月出口同環(huán)比分別回落5%和27%至5.5吉瓦；5月出口環(huán)比修復(fù)9.4%至6.0吉瓦，同比-0.9%；6月我們保守預(yù)計(jì)需求繼續(xù)環(huán)比回升至6.5吉瓦/月，則2季度出口總量在18吉瓦水平。在海外疫情2季度末受控，3-4季度需求復(fù)蘇的基準(zhǔn)假設(shè)下，進(jìn)入3季度，我們預(yù)計(jì)海外需求將回升至18.5吉瓦，其中來自中國出口的組件18吉瓦，海外產(chǎn)能貢獻(xiàn)0.5吉瓦。
圖表: 出口數(shù)據(jù)整體月度表現(xiàn)
發(fā)達(dá)市場(chǎng)疫情后需求表現(xiàn)積極，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇政策支撐光伏投資
出口數(shù)據(jù)顯示發(fā)達(dá)市場(chǎng)需求仍然堅(jiān)挺。觀察2020年以來的月度出口數(shù)據(jù)，我們看到荷蘭、日本、西班牙等海外發(fā)達(dá)市場(chǎng)需求保持穩(wěn)健。其中3、4兩個(gè)月出口到荷蘭的組件達(dá)到1.4和1.6吉瓦，支撐發(fā)達(dá)市場(chǎng)需求達(dá)到3.4和3.5吉瓦。
發(fā)達(dá)市場(chǎng)如期復(fù)工，項(xiàng)目建設(shè)恢復(fù)較快，是拉動(dòng)組件出口需求的重要原因。我們認(rèn)為主要發(fā)達(dá)市場(chǎng)疫情控制進(jìn)展符合預(yù)期，5月陸續(xù)放開社交管控，是使得出口數(shù)據(jù)快速修復(fù)的重要原因。其中日本已宣布解除全國所有地區(qū)的緊急狀態(tài)，將每三周評(píng)估一次形勢(shì)，分步重啟經(jīng)濟(jì)，反映在出口日本的組件裝機(jī)增長(zhǎng)；西班牙在5月以來已恢復(fù)了7個(gè)光伏項(xiàng)目，其中50兆瓦Renedo和Belinchon項(xiàng)目已順利投產(chǎn)，15兆瓦Toledo項(xiàng)目以及卡斯蒂利亞和萊昂地區(qū)的695兆瓦光伏基地開工。德國計(jì)劃從6月15日起解除對(duì)歐盟成員國、英國、冰島、挪威、列支敦士登和瑞士的旅行禁令。意大利計(jì)劃于近期部分取消跨國旅行限制。法國 “解封”第二階段，餐館、咖啡館等場(chǎng)所恢復(fù)營業(yè)。
疫情后發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇刺激舉措進(jìn)一步加速光伏投資。伴隨疫情控制后的經(jīng)濟(jì)重啟，發(fā)達(dá)市場(chǎng)陸續(xù)出臺(tái)含有可再生能源的刺激計(jì)劃。其中（1）歐洲:15個(gè)成員國和歐洲議會(huì)議員支持設(shè)計(jì)一套綠色復(fù)蘇方案，結(jié)合利用規(guī)劃中的《綠色協(xié)議》，作為投資可再生能源的途徑；（2）德國光伏發(fā)展相關(guān)各方機(jī)構(gòu)和政府推進(jìn)取消補(bǔ)貼裝機(jī)上限，有望打消新增裝機(jī)增長(zhǎng)的疑慮；（3）以色列制定在未來數(shù)年總共部署2GW光伏發(fā)電項(xiàng)目的計(jì)劃，同時(shí)也將對(duì)提高能源效率、替代運(yùn)輸燃料等新能源領(lǐng)域進(jìn)行投資，整個(gè)計(jì)劃涉及近71億美元資金，由以色列政府提供擔(dān)保。
圖表: 幾個(gè)發(fā)達(dá)市場(chǎng)出口數(shù)據(jù)月度表現(xiàn)
圖表: 幾個(gè)發(fā)展中市場(chǎng)出口數(shù)據(jù)月度表現(xiàn)
部分新興市場(chǎng)疫情仍在發(fā)展過程中，匯率、封關(guān)影響仍存
新興市場(chǎng)受疫情影響較發(fā)達(dá)市場(chǎng)更為嚴(yán)重，匯率、封關(guān)成主要因素。正如我們?cè)诖饲皥?bào)告中所分析的[1]，我們認(rèn)為相比發(fā)達(dá)國家除了抗疫措施造成的項(xiàng)目延期外，更需警惕發(fā)展中國家光伏項(xiàng)目隨匯率、利率環(huán)境惡化而喪失經(jīng)濟(jì)性，最終導(dǎo)致項(xiàng)目取消的風(fēng)險(xiǎn)。過去兩個(gè)月新興市場(chǎng)光伏組件出口同比跌幅明顯（4月出口1.76吉瓦，同比-40%，5月出口1.83吉瓦，同比-29%），驗(yàn)證了我們的擔(dān)憂。
近期我們看到部分新興市場(chǎng)疫情仍在發(fā)展過程中，匯率、封關(guān)影響仍存。巴西、印度等國單日確診維持高位震蕩，印度將全國封鎖措施延長(zhǎng)1個(gè)月至6月30日。巴西、南非等國匯率貶值問題以及阿根廷的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)飆升形勢(shì)依舊較為嚴(yán)峻，我們認(rèn)為當(dāng)?shù)仨?xiàng)目進(jìn)展包括后續(xù)融資存在不確定性。但東南亞疫情控制相對(duì)較好，項(xiàng)目進(jìn)展有所恢復(fù)。
市場(chǎng)擔(dān)心7月需求再次回落的風(fēng)險(xiǎn)，但我們認(rèn)為難改3季度整體環(huán)比回升趨勢(shì)，主要基于以下幾點(diǎn)：
1、海外部分項(xiàng)目前期準(zhǔn)備受到疫情影響，可能出現(xiàn)短暫的項(xiàng)目真空期，需要等到復(fù)工后項(xiàng)目貸款、審批等各項(xiàng)手續(xù)完成才能推進(jìn)，或?qū)?duì)6-7月的海外需求帶來一些影響。
2、但考慮到對(duì)于海外大型EPC項(xiàng)目而言，從招標(biāo)到最終并網(wǎng)的周期通常在1年半到2年時(shí)間，2個(gè)月社交限制期間帶來的前期準(zhǔn)備延遲有望在后續(xù)進(jìn)程中逐步趕回，對(duì)于大型項(xiàng)目的需求可能形成遞延但不至于取消。因此度過1-2個(gè)月的低谷后，我們預(yù)計(jì)3季度整體趨勢(shì)保持環(huán)比回升。
3、而對(duì)于海外戶用和工商業(yè)分布式項(xiàng)目，由于經(jīng)銷商渠道的特點(diǎn)，在疫情導(dǎo)致的社交限制發(fā)生后需求減少幅度確實(shí)較大，但同樣在復(fù)工復(fù)產(chǎn)、銷售人員重新部署后，需求的復(fù)蘇也會(huì)較快啟動(dòng)。我們認(rèn)為戶用項(xiàng)目的遞延也將在1-2個(gè)月的低谷后結(jié)束。
供需改善子環(huán)節(jié)產(chǎn)品價(jià)格見底，下半年板塊有望輪動(dòng)
我們預(yù)計(jì)國內(nèi)需求為主的下半年光伏市場(chǎng)中，逆變器和EPC企業(yè)盈利將獲得確定性支撐；而伴隨5、6月產(chǎn)能變動(dòng)對(duì)于庫存的消耗，玻璃、硅料價(jià)格將有望率先筑底。下游電池價(jià)格我們認(rèn)為將更多跟隨硅片走勢(shì)，組件則在近期其他環(huán)節(jié)跌幅收窄背景下持續(xù)補(bǔ)跌，而硅片環(huán)節(jié)將持續(xù)受到新產(chǎn)能投放帶來的供需壓力影響。我們下半年光伏各子板塊的推薦順序是：玻璃/膠膜/硅料 > 逆變器/EPC > 電池/組件 > 硅片。
圖表: 光伏各子板塊2H20觀點(diǎn)匯總
國內(nèi)需求確定性高，逆變器和EPC龍頭盈利能力獲得支撐
考慮到下半年國內(nèi)光伏裝機(jī)有望達(dá)到37.6吉瓦，超過去年全年裝機(jī)量，我們認(rèn)為聚焦國內(nèi)市場(chǎng)的EPC承包商和逆變器廠商有望獲益。一方面下半年訂單有保障，同比收入有望翻倍。另一方面產(chǎn)品價(jià)格獲得支撐，我們看到集中式逆變器價(jià)格已經(jīng)企穩(wěn)，預(yù)計(jì)盈利彈性有望達(dá)到139%。
薄玻璃價(jià)格率先回升，上游硅料庫存去化、供需改善后價(jià)格有望反彈
國內(nèi)需求成為主要驅(qū)動(dòng)因素，雙玻組件滲透率提升，帶動(dòng)薄玻璃漲價(jià)并改善玻璃供需。2020年國內(nèi)光伏需求在全球新增裝機(jī)占比重回38%。而國內(nèi)市場(chǎng)接受度更高的雙玻產(chǎn)品，有望在2020年獲得更高的市場(chǎng)滲透率。從而帶動(dòng)雙玻生產(chǎn)所需的2.5/2.0毫米薄玻璃的需求呈現(xiàn)快于行業(yè)平均的增速。5月21日和28日卓創(chuàng)資訊兩次報(bào)價(jià)中各廠家陸續(xù)上調(diào)2.5/2.0毫米薄玻璃價(jià)格0.5元/平米至20元/平米。另一方面，生產(chǎn)雙玻產(chǎn)品后，每噸熔化量對(duì)應(yīng)的吉瓦產(chǎn)出下降25%，加速了整體供需格局的改善。而主流供給端福萊特(15.310, 0.11, 0.72%)一窯四線600噸天產(chǎn)能于5月底正式冷修，福建臺(tái)玻原計(jì)劃5月底點(diǎn)火產(chǎn)能順延至6月底，產(chǎn)能環(huán)比降低2.5%。我們認(rèn)為供需結(jié)構(gòu)的持續(xù)環(huán)比改善將支撐主流3.2毫米產(chǎn)品價(jià)格企穩(wěn)，下半年搶裝高峰可能帶動(dòng)玻璃價(jià)格反彈。
與薄玻璃邏輯類似，光伏膠膜也將受益于雙玻組件滲透率的提升。一方面產(chǎn)品需求增速快于行業(yè)需求平均增速；另一方面由于板塊格局穩(wěn)定，三個(gè)龍頭企業(yè)市場(chǎng)份額穩(wěn)定接近80%，龍頭掌握擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏，保持行業(yè)供給平穩(wěn)，如果個(gè)別月份出現(xiàn)搶裝，膠膜價(jià)格可能復(fù)制去年年末今年年初的上漲態(tài)勢(shì)，進(jìn)一步擴(kuò)大龍頭盈利能力。
硅料5、6月檢修量增加，庫存加速去化，價(jià)格有望企穩(wěn)反彈。硅業(yè)協(xié)會(huì)5月底硅料報(bào)價(jià)結(jié)束8周以來的連續(xù)下跌，顯示筑底態(tài)勢(shì)。供給端5月檢修減產(chǎn)效果顯現(xiàn)，疊加需求環(huán)比回升形成此次價(jià)格支撐。根據(jù)硅業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，5月國內(nèi)檢修企業(yè)達(dá)到5家，行業(yè)產(chǎn)量環(huán)比減少7.6%，而海外瓦克及OCI（馬來西亞）均在4月中就已進(jìn)入檢修狀態(tài)，5月進(jìn)口量可能較4月進(jìn)一步下滑。而根據(jù)硅業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，6月國內(nèi)檢修企業(yè)預(yù)計(jì)將再增加四川永祥及內(nèi)蒙古東立，6月產(chǎn)量將環(huán)比5月進(jìn)一步降低；而海外產(chǎn)能尚無復(fù)產(chǎn)計(jì)劃，硅料進(jìn)口將保持低位，6月供給端有望較5月進(jìn)一步收縮。因此我們認(rèn)為在供需結(jié)構(gòu)加速好轉(zhuǎn)背景下，硅料價(jià)格在6月有望企穩(wěn)。
圖表: 硅料名義產(chǎn)能和檢修情況回溯對(duì)比
電池盈利環(huán)比改善
電池近期降幅已小于硅片，毛利率修復(fù)盈利改善。3月末硅片價(jià)格開始調(diào)整后，電池環(huán)節(jié)毛利率水平獲得改善。截止5月末，G1硅片已降價(jià)19%至2.68元/片，G1電池降價(jià)15%至0.82元/瓦。根據(jù)我們的測(cè)算，按行業(yè)龍頭的非硅片成本，G1電池毛利率已較4月低點(diǎn)修復(fù)6個(gè)百分點(diǎn)?？紤]后續(xù)硅片龍頭新產(chǎn)能將持續(xù)投放，我們認(rèn)為硅片價(jià)格在下半年仍將承壓。而電池價(jià)格在國內(nèi)搶裝需求的支撐下，自4月底以來已經(jīng)企穩(wěn)，部分高效產(chǎn)品價(jià)格反彈。且當(dāng)前電池與硅片價(jià)格相對(duì)水平下，二線企業(yè)毛利率已接近于零，后續(xù)電池的價(jià)格調(diào)整將主要伴隨硅片調(diào)整發(fā)生。因此我們認(rèn)為電池環(huán)節(jié)一線企業(yè)將受益于需求環(huán)比改善帶來的毛利率修復(fù)。
圖表: 電池廠商毛利率環(huán)比修復(fù)
硅片價(jià)格探底或尚未完成，硅料價(jià)格如反彈硅片毛利率承壓
根據(jù)主流企業(yè)反饋，2020年原定擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃仍在有序推進(jìn)，年末單晶硅片主流產(chǎn)能仍將同比增長(zhǎng)60%左右（約64吉瓦）至170吉瓦附近，即使需求相對(duì)集中于下半年，我們認(rèn)為仍將大概率出現(xiàn)供過于求的局面。另一方面，由于主流企業(yè)在2020年集中量產(chǎn)包括210毫米、18x毫米、166毫米以及158.75毫米的各類新硅片產(chǎn)品，不同尺寸產(chǎn)品爭(zhēng)奪下游市場(chǎng)空間，給硅片價(jià)格帶來更大壓力。因此我們認(rèn)為目前硅片價(jià)格的調(diào)整可能尚未到底，下半年伴隨新產(chǎn)能持續(xù)投放疊加上游硅料價(jià)格的潛在反彈，可能使得硅片企業(yè)毛利率進(jìn)一步承壓。
看好明年全球需求基準(zhǔn)情景達(dá)到150吉瓦
2021年全球光伏需求展望：基準(zhǔn)情景下有望達(dá)到150吉瓦
我們認(rèn)為基準(zhǔn)情景下2021年全球光伏裝機(jī)有望達(dá)到150吉瓦，其中國內(nèi)40吉瓦、海外110吉瓦：
?歐美日澳韓等發(fā)達(dá)市場(chǎng)方面：遞延項(xiàng)目、退役裝機(jī)替代以及分布式回報(bào)驅(qū)動(dòng)需求爆發(fā)三點(diǎn)因素的疊加，有望貢獻(xiàn)66吉瓦需求。
? 新興市場(chǎng)方面：印度、拉美等近年光伏熱門市場(chǎng)疫情起步晚于發(fā)達(dá)市場(chǎng)，影響時(shí)間可能更長(zhǎng)，可能有5吉瓦水平的項(xiàng)目面臨取消。但受益于組件價(jià)格下降刺激的需求彈性增長(zhǎng)，總需求貢獻(xiàn)有機(jī)會(huì)恢復(fù)到2020年原預(yù)測(cè)44吉瓦情形。
? 國內(nèi)方面：無補(bǔ)貼時(shí)代第一年可能同比下滑到40吉瓦左右，平價(jià)需求尚存不確定性。但我們認(rèn)為國企和地方政府開發(fā)意愿和相對(duì)寬松的信貸條件有望支撐平價(jià)需求的開端。
圖表: 需求預(yù)測(cè)框架圖
歐美日澳韓發(fā)達(dá)市場(chǎng)有望貢獻(xiàn)66吉瓦需求：項(xiàng)目遞延，退役裝機(jī)替代，分布式有望爆發(fā)
遞延項(xiàng)目貢獻(xiàn)2021年5吉瓦增量，招標(biāo)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備提供保底需求
傳統(tǒng)市場(chǎng)率先復(fù)蘇，歐洲地面電站遞延需求有望落地。我們認(rèn)為今年疫情對(duì)歐洲光伏推進(jìn)的主要影響主要包括：原定于年末并網(wǎng)項(xiàng)目的工期延后，以及部分早期項(xiàng)目在審批、融資環(huán)節(jié)受疫情影響延遲，我們認(rèn)為會(huì)帶來約2個(gè)月的整體工期延后，這部分需求將遞延至2021年兌現(xiàn)。另外，盡管今年一、二季度因疫情影響部分國家推遲了可再生能源的招標(biāo)，但考慮到主力需求國如德國、法國、荷蘭的招標(biāo)項(xiàng)目從開標(biāo)到并網(wǎng)期限一般在1.5年及以上，長(zhǎng)者可達(dá)4年，因而我們認(rèn)為原定于2021年并網(wǎng)的裝機(jī)主要為2019年及以前批次完成招標(biāo)的存量項(xiàng)目，今年的部分招標(biāo)延遲不會(huì)對(duì)2021年需求形成明顯缺口。我們統(tǒng)計(jì)幾個(gè)主力市場(chǎng)中，并網(wǎng)期限為2021年的項(xiàng)目?jī)?chǔ)備量較并網(wǎng)期限為2020年的項(xiàng)目量同比或基本持平，提供保底需求。
圖表: 歐洲部分國家光伏招標(biāo)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備中以2020/21為最后并網(wǎng)年限的容量估算
美國ITC搶裝意愿強(qiáng)，2021年起有望迎來需求釋放。Woodmac統(tǒng)計(jì)截至2020年一季度，美國有12.5吉瓦在建地面光伏電站項(xiàng)目，預(yù)計(jì)于2020年起并網(wǎng)，以及38.5吉瓦已鎖定電價(jià)合同的開發(fā)中項(xiàng)目和64.6吉瓦還未鎖定合同的早期項(xiàng)目，我們認(rèn)為這些項(xiàng)目?jī)?chǔ)備有望自2021年起陸續(xù)釋放。
裝機(jī)替代方興未艾，煤電、核電退役保障電網(wǎng)新能源電站消納空間
我們認(rèn)為歐美煤電、核電的有序退役保障了電網(wǎng)消納新能源空間：
? 根據(jù)歐洲已宣布的2020~22年煤電/核電退役量有16吉瓦/1吉瓦，若假設(shè)退役空間全部由風(fēng)光氣等清潔能源替代，按1:3/1:5的利用小時(shí)數(shù)轉(zhuǎn)換，帶來的年均清潔能源裝機(jī)空間在18吉瓦。若考慮疫情帶來的傳統(tǒng)電源經(jīng)濟(jì)性走弱，更多服役年限較長(zhǎng)機(jī)組提前計(jì)劃退役，年均清潔能源裝機(jī)空間樂觀情況下可達(dá)到33吉瓦。
? 根據(jù)美國已計(jì)劃的2020~22煤電/核電退役量在14吉瓦/4吉瓦，按1:2/1:4的利用小時(shí)數(shù)轉(zhuǎn)換，帶來的年均清潔能源裝機(jī)空間有15吉瓦。若考慮疫情帶來的傳統(tǒng)電源經(jīng)濟(jì)性走弱，更多服役年限較長(zhǎng)機(jī)組提前計(jì)劃退役，年均清潔能源裝機(jī)空間樂觀情況下可達(dá)到39吉瓦。
圖表: 歐（上圖）美（下圖）替代需求測(cè)算
分布式需求恢復(fù)彈性大，2021年新增貢獻(xiàn)在5吉瓦以上
分布式裝機(jī)不受傳統(tǒng)電源退役空間約束，成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)顯示回報(bào)率提升帶來市場(chǎng)擴(kuò)容。以澳大利亞為例，作為最成熟的分布式光伏市場(chǎng)之一，官方估算全澳各州屋頂光伏的滲透率已達(dá)到15%~36%不等，而近三年分布式光伏裝機(jī)依舊保持了30%以上的高增速。細(xì)看澳洲分布式市場(chǎng)增長(zhǎng)速度，我們以度電收益較度電成本的溢價(jià)來近似項(xiàng)目回報(bào)率，發(fā)現(xiàn)澳洲在項(xiàng)目回報(bào)率轉(zhuǎn)正后，過去三年的分布式裝機(jī)增速與回報(bào)率增速呈現(xiàn)正相關(guān)，也即回報(bào)率提升打開新的用戶市場(chǎng)，從而驅(qū)動(dòng)分布式裝機(jī)的進(jìn)一步增長(zhǎng)。
我們觀測(cè)到美國、德國分布式市場(chǎng)在補(bǔ)貼政策、市場(chǎng)格局更為穩(wěn)定的2018~19年也呈現(xiàn)了分布式回報(bào)與新增裝機(jī)同增同減的趨勢(shì)。我們認(rèn)為隨著各國分布式逐步脫離高額度電補(bǔ)貼，走向自發(fā)增長(zhǎng)的用戶側(cè)平價(jià)時(shí)代，整體需求增長(zhǎng)走勢(shì)有望復(fù)刻目前在澳大利亞等國觀察到的現(xiàn)象。我們看好歐洲、澳洲2021年分布式裝機(jī)增長(zhǎng)有望達(dá)到20%，而美國在ITC驅(qū)動(dòng)下我們看好其達(dá)到45%的增速，三個(gè)市場(chǎng)合計(jì)貢獻(xiàn)約5.5吉瓦的分布式市場(chǎng)增量。而我們測(cè)算在日本、韓國實(shí)現(xiàn)分布式自發(fā)增長(zhǎng)的回報(bào)率臨界點(diǎn)尚未來臨，保守估計(jì)2021年裝機(jī)或總體持穩(wěn)。
圖表: 澳大利亞分布式回報(bào)率增幅與需求增速對(duì)比
圖表: 澳大利亞各州屋頂光伏滲透率（安裝光伏屋頂比例）
圖表: 德國分布式回報(bào)率增幅與需求增速對(duì)比
圖表: 傳統(tǒng)市場(chǎng)分布式度電收入、度電成本對(duì)比
印度+其他新興市場(chǎng)，組件價(jià)格下降刺激新需求，對(duì)沖疫情帶來的項(xiàng)目取消影響
我們認(rèn)為新興市場(chǎng)盡管經(jīng)歷油價(jià)、疫情沖擊，5吉瓦以上項(xiàng)目面臨取消，但在疫情基準(zhǔn)情形中，這一影響已基本見底。我們看到新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)沖高回落、政府大力度降息等動(dòng)作帶來融資利率可能已回落至疫情前水平，此外疊加組件價(jià)格深跌，我們認(rèn)為新興市場(chǎng)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)性除在巴西、南非等個(gè)別匯率貶值嚴(yán)重的國家以外，可能已經(jīng)回到了疫情前的水平。待疫情逐步受控、物理隔離解除、以及投資者對(duì)項(xiàng)目投資信心有所修復(fù)后，我們認(rèn)為目前停滯的項(xiàng)目中較大部分有望重啟并遞延至2021年實(shí)現(xiàn)并網(wǎng)。
圖表: 新興光伏市場(chǎng)匯率變動(dòng)更新
圖表: 新興光伏市場(chǎng)利率變動(dòng)更新
資料來源：Bloomberg,中金公司研究部
印度光伏項(xiàng)目推進(jìn)或仍受疫情掣肘。我們看到印度單日確診維持高位震蕩，并將全國封鎖措施延長(zhǎng)1個(gè)月至6月30日?；陔娏π枨蠓啪?、電網(wǎng)公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等因素，當(dāng)?shù)匦袠I(yè)咨詢機(jī)構(gòu)已大幅下調(diào)裝機(jī)預(yù)期，我們暫對(duì)這一市場(chǎng)2020往后市場(chǎng)發(fā)展采取更保守態(tài)度。
但其他市場(chǎng)在組件又一輪價(jià)格下降中，更多新興需求有望打開。Solarzoom追蹤的組件出口均價(jià)在2019年10月-2020年5月期間已累計(jì)下跌14%，我們測(cè)算本輪價(jià)格下跌若止于累計(jì)約17%，根據(jù)需求彈性測(cè)算，保守來看印度以外的新興市場(chǎng)需求有望恢復(fù)到疫情前的月均2.7吉瓦，樂觀來看有望增長(zhǎng)至月均3.6吉瓦，2021年合計(jì)的裝機(jī)空間在33~43吉瓦。
圖表: 需求彈性測(cè)算應(yīng)用于印度以外的新興市場(chǎng)
資料來源：PVinsight，Solarzoom，EIA，中金公司研究部
2021年國內(nèi)需求雖面臨不確定性，但平價(jià)項(xiàng)目較高回報(bào)率仍有望支撐40-45吉瓦裝機(jī)
2021年作為無補(bǔ)貼時(shí)代第一年，我們認(rèn)為光伏需求可能面臨一些不確定性。但基于以下幾個(gè)支撐點(diǎn)，我們認(rèn)為需求仍有望保持在40-45吉瓦水平：
? 2020年競(jìng)價(jià)項(xiàng)目或仍有約10吉瓦遞延至2021年；
? 戶用8+吉瓦：2021年戶用補(bǔ)貼政策雖未通知，但我們看好隨著大功率組件應(yīng)用帶動(dòng)戶用項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)性提升，戶用規(guī)模有望維達(dá)到8吉瓦，若補(bǔ)貼最終不退坡將有進(jìn)一步超預(yù)期可能。
? 平價(jià)結(jié)轉(zhuǎn)20+吉瓦：2019、20年結(jié)轉(zhuǎn)的平價(jià)指標(biāo)并網(wǎng)，合計(jì)約20-22吉瓦；
? 組件超裝監(jiān)管條件放寬至1.4倍，直接提升組件需求10%到45吉瓦左右：在2019年9月住建部征求意見的《光伏發(fā)電站設(shè)計(jì)規(guī)范》中，Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ類太陽能(3.250, -0.01, -0.31%)資源地區(qū)的容配比分別不宜超過1.2:1、1.4:1和1.8:1，較此前執(zhí)行版本的1.1:1明顯提升，在相同并網(wǎng)量的基礎(chǔ)上，組件需求將額外增加10%以上。因此我們認(rèn)為在前述3點(diǎn)合計(jì)約40吉瓦裝機(jī)的基礎(chǔ)上，國內(nèi)實(shí)際組件需求可能在45吉瓦左右，實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過渡平價(jià)時(shí)代。
? 到2020年底，全國范圍內(nèi)預(yù)計(jì)有25個(gè)省可實(shí)現(xiàn)平價(jià)，基本覆蓋主要省區(qū)，支撐新增平價(jià)項(xiàng)目開發(fā)。截止2020年中，基于每瓦3.5元的光伏建造成本、各省2019年利用小時(shí)情況以及對(duì)比當(dāng)?shù)厝济弘妰r(jià)水平，我們測(cè)算已有17個(gè)省份實(shí)現(xiàn)平價(jià)。而如果參考各開發(fā)商近期報(bào)價(jià)中3.0元/瓦的2H20造價(jià)，即使考慮電價(jià)較當(dāng)?shù)鼗痣姌?biāo)桿競(jìng)價(jià)下浮10%，也將有合計(jì)25個(gè)省區(qū)實(shí)現(xiàn)平價(jià)（基準(zhǔn)IRR為8%）。因此我們認(rèn)為多數(shù)省區(qū)的平價(jià)項(xiàng)目已具備8%以上的回報(bào)水平，而如果考慮2H20組件價(jià)格的進(jìn)一步下降，我們預(yù)計(jì)平價(jià)項(xiàng)目回報(bào)率將進(jìn)一步提升，為2021年國內(nèi)需求平穩(wěn)過渡到平價(jià)階段提供支持。
風(fēng)險(xiǎn)
? 疫情二次爆發(fā)導(dǎo)致2H20需求再次走弱，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈整體價(jià)格產(chǎn)生壓力。
? 國內(nèi)競(jìng)價(jià)項(xiàng)目申報(bào)不及預(yù)期，未能充分利用電網(wǎng)消納空間，導(dǎo)致國內(nèi)實(shí)際需求弱于預(yù)期。
? 平價(jià)時(shí)代電網(wǎng)消納政策收緊，平價(jià)項(xiàng)目開發(fā)規(guī)模不及預(yù)期。
原標(biāo)題：中金光伏行業(yè)下半年展望：平價(jià)元年已提前展開
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